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Previsión de divisas latinoamericanas

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22 July 2020

Autor
Enrique Díaz-Álvarez

Chief Risk Officer de Ebury.

Lee a continuación nuestro último análisis sobre las monedas de América Latina, con toda la información sobre: Real Brasileño (BRL), Peso Chileno (CLP), Peso Colombiano (COP), Peso Mexicano (MXN) y Nuevo Sol Peruano (PEN).

Real Brasileño BRL

El real brasileño (BRL) ha sido una de las divisas que peor se ha comportado desde que el Covid-19 llegara a alcanzar el nivel de pandemia.

La moneda ha perdido alrededor de una quinta parte de su valor frente al dólar americano desde principios de marzo (gráfico 1), ya que los inversores acudieron en bloque hacia los activos más seguros y vendieron los que se consideraban de mayor riesgo. Esto envió al BRL a mínimos históricos (a sólo 6 por USD), aunque desde entonces ha experimentado una cierta recuperación.

Gráfico 1: USD/BRL (Julio ’19 – Julio ’20)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Los continuos disturbios políticos en Brasil y las críticas a las autoridades por la gestión de la pandemia han dañado considerablemente el sentimiento hacia el real en lo que va de 2020 -algo que, en gran parte, está detrás de los bajos resultados de la moneda-. El presidente ultraderechista Jair Bolsonaro, al igual que muchos de sus predecesores, ha tenido que hacer frente en los últimos meses a diferentes acusaciones de corrupción que incluso han provocado peticiones para su destitución.

Hasta hace poco, debido al riesgo político existente en Brasil, los inversores eran recompensados a través de sus altísimos tipos de interés reales (que alcanzaron un máximo de casi el 8% en 2017). Sin embargo, durante este año y como respuesta a la crisis, el Banco Central de Brasil ha aplicado una serie de recortes en los mismos que han reducido significativamente el atractivo de la moneda. Los tipos se han recortado en un total de 200 puntos básicos desde el inicio de la pandemia hasta el 2,25%, lo que ha mermado significativamente el atractivo del Brasil desde la perspectiva del carry trade.

Aún más preocupante para los inversores ha sido la posición que el Presidente ha adoptado para hacer frente al COVID-19. Bolsonaro ha animado activamente a los ciudadanos a desafiar el distanciamiento social, a ignorar el confinamiento regional y a participar en grandes reuniones. Brasil se ha convertido en el segundo país del mundo con mayor número de contagios. La curva de contagios en el país continúa creciendo mientras que los sistemas de salud de algunas de las regiones más afectadas ya se están acercando a su plena capacidad.

Algunos informes están alertando de que gran parte de la población de algunas de las ciudades más grandes de Brasil -entre las que se incluye Sao Paulo- está ignorando las órdenes de aislamiento, lo que de ser cierto no ayudaría a eliminar la expansión del virus al ritmo que hemos presenciado en la mayoría de países. La incapacidad para frenar el número de nuevas infecciones podría llevar a Brasil a una recesión aún más grave este año.

Gráfico 2: Nuevos casos diarios de COVID-19 [Brasil] (Marzo ’20 – Julio ’20)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Sin embargo, los sólidos fundamentos macroeconómicos de Brasil también nos dejan buenas noticias. Ciñéndonos estrictamente a esto, creemos que el BRL es una de las divisas de los mercados emergentes que mejor posicionadas están para capear nuevas pérdidas durante la pandemia:

  1. Grandes reservas de divisas que equivalen a casi 30 meses de importaciones. Este es un importante arsenal para que el Banco Central de Brasil intervenga con éxito en el mercado para revertir la caída de la moneda. Su presidente, Roberto Campos Neto, declaró en mayo que el banco tenía mucho margen para intervenir y que podría intensificar sus esfuerzos para apoyar la moneda si lo consideraba necesario.
  2. Bajos niveles de deuda externa que equivalen aproximadamente al 18% del PIB (entre los más bajos de Sudamérica). Sin embargo, la aguda depreciación que ha sufrido el BRL recientemente aumenta el valor real de los pagos de la deuda.
  3. Un déficit de cuenta corriente bajo control, aunque creciente. Este déficit aumentó hasta el 2,7% del PIB en 2019, aunque siguió estando cómodamente financiado por la inversión extranjera directa (IED).
  4. La depreciación de las divisas no parece estar provocando una mayor inflación, por lo que parece improbable una espiral inflacionista en la que la depreciación de la moneda llegue a alimentarse a sí misma.

Gráfico 3: Reservas de divisas de Brasil (2000 – 2020)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Teniendo en cuenta los factores mencionados y el bajo precio de la moneda en los niveles actuales, no creemos que a largo plazo el real continúe cayendo al ritmo observado desde el inicio de la crisis. Por el contrario, seguimos pensando que la moneda continuará recuperándose frente al dólar hasta finales de 2021 y que los fundamentos macroeconómicos de Brasil deberían permitir que la moneda se recupere con éxito una vez que haya pasado lo peor de la crisis. La principal amenaza para el real se cierne, cómo no, sobre si Brasil será capaz de controlar la propagación del virus. Si no siguiera el ejemplo de la mayoría de países que sí lo han conseguido, además del consecuente daño económico que esto causaría, empeoraría nuestras perspectivas.

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Peso Chileno CLP

El peso chileno (CLP) ha sido una de las divisas que mejor ha resistido en América Latina desde el inicio de la pandemia.

Sin embargo, en lo que va de año, sigue cotizando a la baja frente al dólar estadounidense y ha perdido aproximadamente el 5% de su valor frente al mismo, habiendo recuperado más de la mitad de estas pérdidas desde el máximo alcanzado a finales de marzo (gráfico 4).

Gráfico 4: USD/CLP (julio ’19 – julio ’20)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

El CLP ha resistido relativamente bien, sobre todo desde los momentos de mayor tensión en los mercados en marzo y abril. Con más de 300.000 casos confirmados, Chile ha sido uno de los países más afectados del mundo por el coronavirus. Como porcentaje de la población total, el país tiene actualmente la quinta tasa de infección más alta del mundo y la peor de la región de América Latina -consecuencia, probablemente, de que las medidas de contención impuestas por el gobierno chileno han sido menos estrictas desde que comenzó la crisis, siendo uno de los pocos países que no impuso el confinamiento a escala nacional-. Sin embargo, es alentador que el número de nuevos contagios diarios y de fallecimientos causados por el virus haya empezado a disminuir y que el confinamiento selectivo -en los municipios y zonas más afectadas- parezca tener efecto en la contención del virus.

Gráfico 5: Nuevos casos semanales de COVID-19 en Chile (20 de marzo a 20 de julio)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Al igual que su vecino Perú, el gobierno chileno ha tenido mucho margen fiscal para proporcionar apoyo financiero a la economía nacional. El gobierno lanzó más de 30.000 millones de dólares en medidas de estímulo (más del 12% del PIB), destinados principalmente para dar sustento a los ingresos y a los subsidios de los trabajadores. Esta importante respuesta parece haber calmado en cierto modo la inquietud política que se desencadenó tras el aumento de las tarifas del metro en octubre del año pasado en torno al aumento del coste de la vida y las desigualdades. Estaba previsto que se celebrara un referéndum constitucional en abril, aunque se ha retrasado hasta octubre debido a la pandemia. La incertidumbre política asociada a los disturbios sigue suponiendo una prima de riesgo para el peso, aunque creemos que el referéndum debería ayudar a ponerle fin.

Unas medidas de contención menos estrictas han permitido a la economía chilena superar a muchos de sus pares durante el período de crisis -un comportamiento que podría atribuirse en parte a la resistencia del peso-. De hecho, en el primer trimestre, la economía registró una expansión sorprendentemente alta del 3% trimestral, la tasa de crecimiento más rápida que ha tenido en más de una década. Sin embargo, para entender estos datos, también hay que tener en cuenta la fuerte contracción del trimestre anterior desencadenada por las protestas en el país. Los últimos indicadores de la actividad económica han empeorado, particularmente las ventas al por menor, que se han contraído tanto en abril como en mayo en torno a un 30% en términos interanuales. Sin embargo, la producción, en la que se incluye la industria (gráfico 6), la minería y el acero, se ha mantenido mucho mejor durante el período de la pandemia y ha demostrado, en general, ser más resistente que en muchos otros países vecinos de América Latina.

Gráfico 6: Producción industrial de Chile (2013 – 2020)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Seguimos siendo optimistas en cuanto al peso chileno. Si bien la fuerte expansión del virus en el país es indudablemente motivo de preocupación, las medidas de contención relativamente menos estrictas y la gran respuesta fiscal nos hacen pensar que la economía chilena seguirá superando a muchos de sus pares. Esto debería permitir que la moneda tenga ciertas ganancias frente al dólar estadounidense este año. Sin embargo, los tipos reales en territorio negativo y un creciente déficit por cuenta corriente ponen en riesgo estas previsiones.

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Peso Colombiano COP

El peso colombiano (COP) ha vuelto a subir con fuerza desde que a principios de año cayera a mínimos históricos frente al dólar estadounidense (durante el momento álgido de pérdidas de las divisas de los mercados emergentes).

El COP perdió alrededor de una quinta parte de su valor en torno a las primeras tres semanas de marzo (gráfico 7), ampliando sus pérdidas anuales a casi el 30%. Sin embargo, desde entonces ha liderado las subidas entre las monedas latinoamericanas, recuperando la mayoría de estas pérdidas con la mejora general del sentimiento por el riesgo y el aumento de los precios del petróleo. El peso colombiano ha sido la moneda que mejor desempeño ha tenido en todo el mundo desde que el 19 de marzo alcanzara su mínimo histórico.

Gráfico 7: USD/COP (Julio ’19 – Julio ’20)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

La caída del peso se vio acentuada por el fuerte desplome de los precios mundiales del petróleo, con los que la economía colombiana está estrechamente vinculada. Históricamente el peso ha seguido una tendencia bastante similar a estos, debido a que el crudo representa alrededor de dos tercios de sus ingresos por exportación. Los precios mundiales del Crudo Brent cayeron en abril por debajo de los 20 dólares por barril, aunque ya han mejorado hasta superar los 43 dólares por barril con la expectativa de que la recuperación de la economía mundial sea más rápida de lo previsto.

Que la propagación del virus en Colombia haya sido menos grave de lo que ha sido en otros países vecinos también ha permitido que su moneda se haya recuperado desde los peores momentos del miedo en los mercados. Colombia ha reportado unos 130.000 contagios en el momento de redactar este informe. Si bien esto sitúa a Colombia como el cuarto país más afectado de Sudamérica, el número de casos por cada 1.000 personas (2,96) es significativamente inferior al de un país como Brasil (8,8), que ha realizado una cantidad similar de pruebas. El número de casos confirmados y de muertes causadas por el virus por cada 1.000 pruebas realizadas también ha sido mucho menor en Colombia que en la mayor parte de la región. Sin embargo, el hecho de que todavía no se observen indicios de una disminución en las cifras de nuevos contagios diarios es motivo de preocupación El gobierno colombiano solo ha relajado de forma gradual las restricciones, con el confinamiento del país ampliado hasta, por lo menos, el 1 de agosto.

Gráfico 8: Nuevos casos semanales de COVID-19 en Colombia (Marzo ’20 – Julio ’20)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

A pesar de que se impuso un confinamiento nacional a finales del primer trimestre, la economía de Colombia se contrajo en un 2,4% intertrimestral en este periodo -la mayor caída registrada-. Los datos de abril mostraron una contracción mucho más aguda: las ventas al por menor se desplomaron un 42,5% y la producción industrial un 26,7%. Sin embargo, hemos visto una mejora general en los datos de actividad desde entonces, lo que da motivos para ser optimistas. El PMI manufacturero de Colombia volvió en junio a 54,7 (el máximo de nueve años) y la confianza empresarial también está recuperándose.

Aunque la respuesta fiscal del gobierno colombiano para frenar la crisis ha sido hasta ahora bastante limitada, la suspensión de la ‘Regla Fiscal’ parece indicar que haya más desembolso en camino. Esto sería una buena noticia para un mercado laboral azotado por el confinamiento y el desplome del precio del petróleo, y en donde la tasa de desempleo alcanzó un récord de 21,4% en mayo (gráfico 9). También queda margen para que su banco central aplique más recortes. Los tipos de interés se redujeron por cuarta vez consecutiva en la reunión de junio del Banco Central de Colombia, y la tasa base se redujo en otros 25 puntos básicos hasta el 2,5%. Dos de los siete miembros votaron a favor de un recorte inmediato de 50 puntos básicos, lo que sugiere que puede haber más recortes en las próximas reuniones.

Gráfico 9: Tasa de desempleo de Colombia (2013 – 2020)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Seguimos siendo muy optimistas en cuanto al peso colombiano. Los sólidos fundamentos económicos del país -con importantes reservas de divisas equivalentes a doce meses de importaciones y baja deuda externa (40% del PIB)-, deberían seguir respaldando la moneda. La posibilidad de introducir estímulos fiscales y monetarios adicionales también debería seguir quitando presión a la economía colombiana, ya que ésta, además, sigue relajando las medidas de confinamiento poco a poco. Algo ligeramente preocupante es el creciente déficit de la cuenta corriente del país, que el año pasado aumentó a más del 4% del PIB (consecuencia, en parte, de la crisis económica en la vecina Venezuela). No obstante, el déficit sigue estando financiado casi en su totalidad por flujos de inversión extranjera directa. Por ello, creemos que el peso seguirá creciendo frente al dólar estadounidense este año y el próximo.

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Peso Mexicano MXN

El peso mexicano (MXN) fue una de las divisas con peor rendimiento en marzo y abril. El MXN perdió alrededor de un tercio de su valor en tres semanas desde principios de marzo, cayendo a un mínimo histórico de 25 pesos por dólar. Desde entonces, la moneda se ha estabilizado un poco -aunque con un repunte limitado-, y el peso sigue cotizando casi un 20% menos que en el año anterior (gráfico 10).

Gráfico 10: USD/MXN (Julio ’19 – Julio ’20)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Varios factores han contribuido a la depreciación del peso durante el inicio de la pandemia. El atractivo de la moneda desde la perspectiva del carry-trade también agravó el descenso, ya que los inversores comenzaron a deshacer posiciones y a salir de estas operaciones durante la etapa de aversión al riesgo en marzo. Sin embargo, desde el comienzo de la pandemia, el Banco Central de México (Banxico) ha reducido bastante los tipos de interés, bajando la tasa principal en un total de 225 puntos básicos -hasta el 5%-. La decisión de reducir los tipos en la última reunión del banco a finales de junio fue unánime, en la que se dejó la puerta abierta a una mayor relajación. Esto, dado que la tendencia positiva de México ha sido durante mucho tiempo uno de los principales atractivos de la moneda para los inversores extranjeros, representa un posible riesgo para el peso.

Otro motivo de preocupación entre los traders de divisas ha sido la falta de voluntad del gobierno mexicano de invertir dinero para proteger la economía. A diferencia de la mayoría de países, el presidente de México, López Obrador, se ha resistido a relajar la política fiscal. Obrador ha manifestado su preocupación por asumir una deuda adicional, a pesar de los niveles relativamente bajos de deuda pública del país en relación con el PIB. Tal y como están las cosas, México se dispone a aumentar su gasto en menos del 1% del PIB este año, un porcentaje escaso en comparación con la mayoría de sus pares.

Si bien la propagación del Covid-19 no ha sido aún tan violenta en México como en algunos de los países vecinos (en términos porcentuales de población), la curva de contagios del país sigue en fase expansiva. Las cifras de nuevos casos semanales han mostrado indicios de que podrían estar disminuyendo, aunque hasta el momento no ha habido signos claros de que el virus haya alcanzado todavía su punto máximo (gráfico 11). Sin embargo, ha habido muchas dudas sobre la exactitud de estos datos, y varios informes independientes sugieren que el número real de muertes podría ser mucho mayor.

Gráfico 11: México Nuevo Semanario COVID-19 Casos Reportados (Abril ’20 – Julio ’20)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

A pesar de la alta -y creciente- tasa de nuevos contagios, las autoridades han comenzado a abrir la economía de México para aliviar más la tensión. La economía del país había estado bajo presión incluso antes de la actual crisis, contrayéndose en seis de los últimos ocho trimestres. El temor a una profunda recesión ha aumentado la preocupación de que la calificación crediticia de México pueda ser rebajada a territorio de “deuda basura” en los próximos meses por primera vez en casi dos décadas. Desde el comienzo de la pandemia, los datos de actividad se han deteriorado aún más, incluyendo una contracción del 25% en la producción industrial y una caída del 22% en las ventas al por menor en abril con respecto al mes anterior. Si bien la relajación de las medidas de aislamiento debería ayudar, la incapacidad de las autoridades para controlar la expansión del virus añade un potencial riesgo al peso.

Dicho esto, seguimos pensando que el peso está en buena posición para registrar algunos beneficios frente al USD este año. Creemos que la caída a la que ha sido abocada por la pandemia ha dejado al peso en niveles por debajo de su valor que no están justificados por los fundamentos económicos del país. El posicionamiento externo de México ha mejorado, con el saldo en cuenta corriente casi plano el año pasado y en casi su mejor posición en relación con el PIB desde finales de los años ochenta.

El nivel de la deuda externa del país es bajo en comparación con muchos de sus vecinos -aproximadamente el 30% del PIB-. A pesar de la reciente flexibilización de las políticas, el peso también sigue siendo una de las divisas de mayor rendimiento en la región de América Latina. Con un peso más débil que aún no se extiende hacia una mayor inflación, los tipos de interés reales se mantienen positivos con firmeza en torno al 2%. Creemos que esto debería seguir resultando atractivo para los inversores una vez que la pandemia esté bajo control.

Gráfico 12: Tasas de interés real de México (2007 – 2020)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Creemos que hay suficientes factores para garantizar que el peso pueda registrar fuertes subidas este año frente a un USD mucho más débil. Sin embargo, la falta de voluntad del gobierno mexicano para apoyar la economía con gasto fiscal nos hace pensar que estas subidas podrían ser menos agudas de lo que podrían ser.

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Nuevo Sol Peruano PEN

El nuevo sol peruano (PEN) ha sido una de las divisas que mejor se ha comportado desde el inicio de la crisis en la región de América Latina, aunque aún sigue cotizándose a la baja frente al USD.

El nuevo sol cayó a mínimos (en diecinueve años) en marzo, aunque luego recuperó la mayoría de las pérdidas gracias a la fuerte inyección de estímulos del gobierno peruano. Sin embargo, desde mediados de junio, el PEN ha comenzado a caer de nuevo, un movimiento idiosincrásico desencadenado en gran medida por la violenta propagación del virus en el país. Esto ha hecho que su moneda esté cotizando un 6% peor que a comienzos de año (gráfico 13). En términos relativos, la moneda sigue siendo la menos volátil de América Latina, debido principalmente a la continua intervención del Banco Central de Reserva del Perú.

Gráfico 13: USD/PEN (Julio ’19 – Julio ’20)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Perú ha sido uno de los países más afectados del mundo por la pandemia, habiendo registrado hasta ahora más de 325.000 casos -una de las cifras más altas en términos de casos per cápita-. Si bien el número de nuevos casos parece haberse estabilizado (gráfico 14), el número de muertes causadas por el virus ha seguido aumentando. Su precario sistema de salud con acceso desigual a la atención médica y escasez de suministros médicos, ha dejado a algunas regiones mal equipadas para hacer frente a la pandemia. La presunta corrupción también ha dejado sin asistencia financiera a algunos de los colectivos más vulnerables. Además, se han abierto más de 500 investigaciones desde el mes de marzo, la mayoría relacionadas con la malversación de fondos por parte de los funcionarios, destinados a las ayudas y equipos de protección.

Gráfico 14: Nuevos casos confirmados semanalmente de COVID-19 [Perú] (Marzo ’20 – Julio ’20)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Con un bajo nivel de deuda pública (27% del PBI) y grandes ahorros, el gobierno peruano ha estado en una envidiable posición desde el inicio de la crisis para inyectar grandes estímulos a su economía. Los programas puestos en marcha por las autoridades peruanas equivalen a casi el 17% del PIB del país, el mayor de la región, con partidas para atención sanitaria, ayudas en efectivo y medidas específicas para las áreas más afectadas de la economía, como el turismo. Si bien, esto ha a servido de apoyo a los activos locales, la gravedad de la corrupción en los municipios ha hecho que el esfuerzo por brindar ayuda económica a los que más la necesitan no haya tenido un éxito total.

El impacto en la economía peruana de las medidas puestas en marcha para contener el Covid-19 ha sido devastador, lo que pone de manifiesto la necesidad de los mencionados programas de estímulo. El PIB de Perú se contrajo un 40,5% interanual en abril (gráfico 15), su mayor caída registrada hasta ahora, debido al colapso total de los sectores de la construcción (-89,7%), industria (-54,9%) y minería (-42,3%). La mayoría de los indicadores económicos correspondientes al mes de mayo no están aún disponibles, por lo que hasta ahora no hemos visto signos de un repunte de la actividad.

Gráfico 15: Tasa de crecimiento anual del PIB de Perú (2014 – 2020)

Fuente: Refinitiv Datastream I Fecha: 14/07/2020

Seguimos siendo optimistas sobre el PEN. Las caídas que ha registrado desde junio han creado una rara divergencia entre la moneda y los precios mundiales del cobre -con los que la economía peruana está fuertemente vinculada-. Los precios del cobre de la Bolsa de Metales de Londres (LME) han seguido aumentando a un ritmo constante desde que cayeron en marzo a su nivel más bajo en más de cuatro años, y ahora están de nuevo por encima de los 6.000 dólares por tonelada. Si esta tendencia alcista continúa, probablemente esto se traduzca en un nuevo sol más fuerte.

El Banco Central de Reserva del Perú también ha seguido interviniendo en el mercado para proteger la moneda, vendiendo activamente sus reservas de divisas en marzo y abril. Creemos que continuará haciéndolo en los próximos meses si el sentimiento hacia el PEN empeora. Con unas reservas de divisas que todavía equivalen al 35% del PIB aproximadamente, el banco debería tener bastante margen para seguir interviniendo con el fin de limitar las fluctuaciones monetarias. La cuenta corriente de Perú también está bajo control, con un déficit de sólo el 1,5% del PIB el año pasado. Una combinación de remesas e inversión extranjera directa debería ser suficiente para cubrir este déficit. Sin embargo, el hecho de que las tasas de interés reales volvieran a territorio negativo por primera vez desde 2016 y después de que el banco recortara 200 puntos básicos supone un riesgo para el nuevo sol.

Teniendo en cuenta el margen del que dispone el banco central para seguir interviniendo, además de las importantes medidas ya anunciadas y del gasto fiscal adicional, creemos que el nuevo sol está en condiciones de mejorar posiciones frente al dólar americano. El banco central no debería tener problemas para mantener la estabilidad del tipo de cambio en torno al 3,30 en el USD/PEN a largo plazo.

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